期貨與股票的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)比

我們來看一些資料。橡膠期貨主力合約RU1801合約在2017年9月5日創(chuàng)出本輪行情最高點(diǎn)人民幣17,840元，之后連續(xù)下跌，9月28日當(dāng)天創(chuàng)下行情的最低點(diǎn)12,905元，下跌幅度為27.66%。表面上看來，這個(gè)跌幅并沒有特別大。

螺紋鋼期貨主力合約的價(jià)格在2011年2月達(dá)到最高點(diǎn)5230元，之后幾年一路下跌，2015年11月達(dá)到1618元的低點(diǎn)，四年多累積跌幅69%；隨后一路上漲近兩年時(shí)間，在2017年9月創(chuàng)本輪行情最高點(diǎn)4190元，累積漲幅159%。

期貨的這些漲跌幅度與股市相比呢？如果大家熟悉股市投資，可能知道，20%或30%的漲跌，對(duì)股票來說是很常見的事情。例如，2017年11月3日ST眾合恢復(fù)交易后跌停，之后開啟了連續(xù)18個(gè)跌停板的走勢(shì)，從停牌前4月28日的人民幣11.07元，到11月30跌至4.05元，即使ST股票(指因經(jīng)營(yíng)虧損被中國(guó)證監(jiān)會(huì)注記，提醒散戶要特別注意的股票)每日漲跌幅限制為5%，其一個(gè)月的下跌幅度也高達(dá)63.4%。

如果我們以股票指數(shù)來替代個(gè)股，情況是否不同呢？以代表中等市值股票的中證500指數(shù)為例，在2012年12月最低時(shí)為2704點(diǎn)，隨后三年一路上漲，至2015年6月達(dá)到最高11,616點(diǎn)，累積漲幅329%；2015年股災(zāi)期間下跌超過半年，2016年1月達(dá)到最低的5240點(diǎn)，累積跌幅55%。

可見，在股票市場(chǎng)上，不管是個(gè)股還是指數(shù)，波動(dòng)幅度都比期貨要?jiǎng)×业枚?。那為什么期貨交易帶來的悲劇后果看起來更?yán)重呢？

從杠桿差別找答案

杠桿是什么意思呢？杠桿從本質(zhì)上講是借錢經(jīng)營(yíng)、借錢投資的工具。假如投資者的本金只有100萬元，又借入900萬元，總資金為1000萬元，那么杠桿率為10:1，也就是10倍杠桿。

我們可以從各期貨合約的保證金推算杠桿比率。上海期貨交易所天然橡膠期貨的保證金比率為9%至12%，換句話說，橡膠期貨可以達(dá)到8.3倍到11.1倍的杠桿。交易10萬標(biāo)的價(jià)值的天然橡膠期貨，只需要10,000元左右的保證金。在10倍杠桿下，如果市場(chǎng)行情出現(xiàn)10%左右的價(jià)格變化，期貨投資者的資金就會(huì)出現(xiàn)100%左右的變化。

如果期貨投資者的投資方向與市場(chǎng)行情一致，資金翻倍；如果與市場(chǎng)行情相反，本金賠光?？梢?，導(dǎo)致付曉軍期貨悲劇的原因并不是橡膠價(jià)格出現(xiàn)了特別劇烈的波動(dòng)，而是他運(yùn)用了無法承受的杠桿。橡膠期貨在一個(gè)月內(nèi)出現(xiàn)27%的單邊走勢(shì)，如果是做反了行情，4倍杠桿也會(huì)讓投資者賠光本金。

就中國(guó)其他期貨交易所的期貨種類而言，股票指數(shù)期貨的保證金比率最低為8%，結(jié)算時(shí)的保證金比率為15%；國(guó)債期貨的保證金比率較低，只有3%左右，交割月份為5%。換句話說，商品期貨的杠桿最高可做到10倍左右，股票指數(shù)期貨的杠桿最高可做到12倍，而國(guó)債期貨的杠桿最高可做到33倍。

相較之下，A股市場(chǎng)里合法合規(guī)的股票杠桿是透過證券公司的融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)行的。以中信證券的規(guī)定為例，其維持擔(dān)保比例安全線為140%，維持擔(dān)保比例平倉(cāng)線為130%。

維持擔(dān)保比例是指擔(dān)保品價(jià)值與債務(wù)之間的比例，換句話說，你在證券公司能維持的最高債務(wù)占總資產(chǎn)的比例為1.4的倒數(shù)，即71%，杠桿率大約為3倍，這是證券公司要求投資者補(bǔ)充保證金以前的最高杠桿。而如果你的持倉(cāng)股票價(jià)格繼續(xù)下跌，由于你的負(fù)債融資額不變，這會(huì)導(dǎo)致你的杠桿率上升；如果杠桿率升到4倍以后你不能立即補(bǔ)滿保證金，證券公司會(huì)強(qiáng)制平倉(cāng)。

中國(guó)金融監(jiān)管現(xiàn)在變得更加嚴(yán)格，股市中融資融券的杠桿率能做到兩倍(即借款與本金比例為1:1)已經(jīng)非常難得。而期貨相對(duì)股市可以實(shí)現(xiàn)更高的杠桿率，一般為10倍。

杠桿與賭徒心理

那么，高杠桿是否只是帶來被放大的經(jīng)濟(jì)損失，有沒有其他影響呢？

心理影響是另一個(gè)關(guān)鍵，高杠桿會(huì)大量激發(fā)人們的賭徒心理。任何投資、投機(jī)行為其實(shí)都有一定的賭博成分，這是風(fēng)險(xiǎn)與不確定的環(huán)境所決定的。或者說，賭博與投資的界線經(jīng)常是模糊的。賭徒心理不是僅存在于賭徒心中，每個(gè)人或多或少都有一些，這是行為金融學(xué)研究的現(xiàn)象之一。

賭徒心理就是輸了想把輸?shù)舻内A回來，贏了還想繼續(xù)贏下去。賭徒都有自己的一套理論，稱為賭徒謬誤(The Gamblers Fallacy)，其特色在于始終相信自己的預(yù)期目標(biāo)會(huì)實(shí)現(xiàn)。

就像在輪盤賭博中，每局出現(xiàn)紅或黑的機(jī)率都是50%，可是賭徒卻認(rèn)為，若黑色連續(xù)出現(xiàn)了幾次，下回出現(xiàn)紅色的機(jī)率就會(huì)增加，如果這次還不是，那么他更加肯定下次一定是。這是典型的非理性心理，因?yàn)閷?shí)際上每次出現(xiàn)紅色的幾率都會(huì)是50%。

單純的賭徒心理并不會(huì)造成重大損失，例如一位賭徒帶著10,000元本金去澳門賭博，如果不運(yùn)用杠桿，輸光了本金也就損失10,000元。但如果輸光10,000元之后再找賭場(chǎng)借100,000元、10,000,000元，那就有可能輸?shù)綗o法承受的金額，造成重大損失。

同樣道理，在期貨市場(chǎng)，如果把杠桿率控制在一倍以內(nèi)，只要期貨價(jià)格波動(dòng)不超過100%，投資者的本金收益或損失就會(huì)控制在100%以內(nèi)；但隨著杠桿率的提升，投資者的盈虧波動(dòng)會(huì)加大，結(jié)果也相應(yīng)翻倍。杠桿可以放大賭徒心理，兩者一結(jié)合，容易造成巨大的損失。

那為何期貨市場(chǎng)允許有這么高的杠桿率？為什么不能像股市那樣維持低杠桿率呢？

答案在于期貨市場(chǎng)本身的功能。前面提過，期貨市場(chǎng)是給生產(chǎn)者、消費(fèi)者、貿(mào)易商、采購(gòu)商等提供控制價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，其最重要的功能是讓人們更好地管理風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)生產(chǎn)者、采購(gòu)商和消費(fèi)者來講，使用較少資金就能管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，那不是最好的事情嗎？這符合他們的本身利益，也符合社會(huì)利益。

同時(shí)，為了給這些生產(chǎn)商和消費(fèi)者提供更好的期貨流動(dòng)性，也為了使期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能最優(yōu)化，期貨市場(chǎng)需要眾多的投資者和投機(jī)者參加，尤其對(duì)于有能力但沒太多資金的投機(jī)者來說，提供高杠桿是有益的。

所以，投資者和投機(jī)者需要自律，需要把握好自己的交易策略和紀(jì)律，以避免杠桿放大賭徒心理的影響。

（文章來源：期樂會(huì)）

關(guān)鍵詞： 主力合約 期貨交易