5月，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）較上月下跌0.4個(gè)百分點(diǎn)至48.8%，連續(xù)三個(gè)月下降，且降幅超預(yù)期。這只是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)低迷的一個(gè)側(cè)面，4月以來(lái)，基建投資、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、青年就業(yè)等數(shù)據(jù)均指向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩。

由此，市場(chǎng)對(duì)宏觀政策加碼的預(yù)期開(kāi)始上升，尤其是期待財(cái)政政策進(jìn)一步發(fā)力，擴(kuò)大內(nèi)需、拉動(dòng)基建以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)。分析師普遍認(rèn)為，7月或是增量政策出臺(tái)的窗口期，在具體措施方面，除了加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行等常規(guī)操作外，政策性開(kāi)發(fā)性金融工具、特別國(guó)債、長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債也是潛在的政策選項(xiàng)。

【資料圖】

在分析師提到的增量政策選項(xiàng)中，政策性開(kāi)發(fā)性金融工具的呼聲最高，這被認(rèn)為是拉動(dòng)基建投資增速的有效應(yīng)對(duì)措施。

2022年下半年，為對(duì)沖疫情沖擊的負(fù)面影響、積極擴(kuò)大有效投資，在人民銀行支持下，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行和中國(guó)進(jìn)出口銀行分別設(shè)立了基礎(chǔ)設(shè)施基金，合計(jì)投放7400億元，有力補(bǔ)充了一批交通、能源、水利、市政、產(chǎn)業(yè)升級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域重大項(xiàng)目的資本金。

“2022年兩批政策性開(kāi)發(fā)性金融工具推出的背景包括經(jīng)濟(jì)短期承壓、一般公共預(yù)算存在約束、土地出讓收入下行幅度較大、地方政府債務(wù)擴(kuò)張空間有限等因素，而這些因素在2023年上半年依然顯性。”廣發(fā)證券宏觀分析師吳棋瀅在研報(bào)中指出。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-4月，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)8.5%，漲幅較前3個(gè)月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)天風(fēng)證券監(jiān)測(cè)的微觀數(shù)據(jù)，3月下旬開(kāi)始，與基建相關(guān)的螺紋鋼需求量明顯下滑；4月上旬開(kāi)始，石油瀝青開(kāi)工率大幅回落；4月中旬開(kāi)始，水泥產(chǎn)能利用率大幅回落。

從財(cái)政收支情況來(lái)看，1-4月，全國(guó)一般公共預(yù)算收入同比增長(zhǎng)11.9%，但增長(zhǎng)的主要原因是低基數(shù)——去年大力推行增值稅留抵退稅政策。往后看，年內(nèi)稅收收入增速大幅回落的可能性較大。更為重要的是，1-4月，土地出讓收入同比下降超過(guò)兩成，土地出讓金是地方政府基建投資的重要資金來(lái)源，因此，賣地收入下滑將削弱地方政府投資基建的動(dòng)力。

根據(jù)天風(fēng)證券的測(cè)算，在不新增政策性金融工具的情況下，如果全年土地出讓收入下滑1.2萬(wàn)億元，則全年基建增速可能僅有3%左右，不足以支撐今年的穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)。因此，在適當(dāng)時(shí)機(jī)推出政策性金融工具可能是大概率事件。如果要完全對(duì)沖土地出讓收入下滑對(duì)基建的影響，可能需要投放3500億-5000億元。

從投向上看，分析師指出，2022年政策性開(kāi)發(fā)性金融工具主要用于市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)、交通運(yùn)輸、水利工程、職業(yè)教育等領(lǐng)域，并以經(jīng)濟(jì)大省為重點(diǎn)支持對(duì)象，今年可能也是如此。

除了政策性開(kāi)發(fā)性金融工具外，也有不少觀點(diǎn)建議中央政府考慮通過(guò)發(fā)行特別國(guó)債、長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債等方式加杠桿，彌補(bǔ)居民和企業(yè)部門加杠桿空間有限的情況。

“過(guò)去三十年，除了2003-2008年的出口騰飛期，要穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，居民、企業(yè)、政府部門至少要有一個(gè)加杠桿。當(dāng)下居民加杠桿要依賴房地產(chǎn)且受制于人口周期，制造業(yè)中下游產(chǎn)能趨于過(guò)剩指向民企加杠桿速度放緩，相對(duì)最有必要且有空間加杠桿的是廣義政府部門。”招商證券首席宏觀分析師張靜靜在研報(bào)中稱。

她進(jìn)一步表示，政府加杠桿將主要有兩個(gè)作用傳導(dǎo)路徑，一是直接有助于緩解下半年基建投資增速的下行壓力和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；二是通過(guò)擴(kuò)大投資緩沖地產(chǎn)帶來(lái)的就業(yè)和薪資壓力，最終反饋到居民消費(fèi)。

國(guó)聯(lián)證券首席宏觀分析師樊磊表示，如果今年經(jīng)濟(jì)大幅低于預(yù)期或者就業(yè)和地方債務(wù)等風(fēng)險(xiǎn)因素出現(xiàn)了非線性調(diào)整，發(fā)行特別國(guó)債將是政策選擇之一。

2020年，為應(yīng)對(duì)新冠疫情，我國(guó)發(fā)行了1萬(wàn)億元特別國(guó)債，用于地方公共衛(wèi)生等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出，并預(yù)留部分資金用于地方解決基層特殊困難。此前，特別國(guó)債也用于經(jīng)濟(jì)遇到的“特殊”情況。

與特別國(guó)債不計(jì)入財(cái)政赤字不同，長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債則納入一般預(yù)算，增加赤字規(guī)模，主要用于各類重要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。1998年，在亞洲金融危機(jī)疊加特大洪澇災(zāi)害的背景下，財(cái)政部向四大國(guó)有商業(yè)銀行定向發(fā)行了1000億元十年期國(guó)債，之后直到2008年每年都有長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債發(fā)行，累計(jì)發(fā)行1.13萬(wàn)億元。

分析人士指出，發(fā)行長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債不僅能拉動(dòng)基建投資，也能兼顧到近年來(lái)地方債務(wù)壓力加大的問(wèn)題，尤其是在今年以來(lái)地方頻繁傳出償債困難的背景下。

粵開(kāi)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒表示，發(fā)行長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債有助于優(yōu)化調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，地方政府公共服務(wù)的收支差由地方一般債支持，有專項(xiàng)收益的項(xiàng)目通過(guò)地方專項(xiàng)債支持，缺乏項(xiàng)目收益但屬于國(guó)家重大建設(shè)工程通過(guò)長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債彌補(bǔ)。

（文章來(lái)源：界面新聞）

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