2022年8月1日起施行的期貨和衍生品法明確了期貨及期權(quán)新品種未來(lái)上市實(shí)行注冊(cè)制，這也意味著期貨品種工具創(chuàng)新步伐有望提速。雖然目前國(guó)內(nèi)期貨品種體系已經(jīng)逐步完善，但是由于產(chǎn)業(yè)鏈錯(cuò)綜復(fù)雜，部分行業(yè)上下游產(chǎn)品沒(méi)有對(duì)應(yīng)的期貨品種導(dǎo)致有些企業(yè)仍無(wú)法實(shí)現(xiàn)完全有效對(duì)沖。因此，期貨品種再擴(kuò)容成為產(chǎn)業(yè)和期貨業(yè)內(nèi)人士的共同期待。針對(duì)企業(yè)訴求較高的期貨品種，近期期貨日?qǐng)?bào)記者對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行了摸底調(diào)查。即日起，本報(bào)推出“產(chǎn)業(yè)避險(xiǎn)遇痛點(diǎn)共盼期貨品種體系完善”系列報(bào)道，敬請(qǐng)關(guān)注。

11月18日，中國(guó)人民銀行、國(guó)家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《境外機(jī)構(gòu)投資者投資中國(guó)債券市場(chǎng)資金管理規(guī)定》，明確提出境外機(jī)構(gòu)投資者可按套期保值原則開(kāi)展境內(nèi)人民幣對(duì)外匯衍生產(chǎn)品交易，管理投資中國(guó)債券市場(chǎng)所產(chǎn)生的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，在取消柜臺(tái)交易的對(duì)手方數(shù)量限制的同時(shí)對(duì)境外機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)展外匯衍生產(chǎn)品交易作出了相應(yīng)要求。事實(shí)上，隨著全球外匯市場(chǎng)波動(dòng)的整體加大，相關(guān)產(chǎn)業(yè)企業(yè)對(duì)國(guó)內(nèi)推出人民幣外匯期貨的呼聲也日益高漲。

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企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避需求激增

2022年，外匯市場(chǎng)的波動(dòng)整體加大。在以俄烏沖突、能源危機(jī)尤其是美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)勢(shì)加息疊加市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表緊縮預(yù)期下的國(guó)際新時(shí)局中，美元一家獨(dú)大的特征非常明顯。除了因能源供給端強(qiáng)勢(shì)而受益的俄羅斯盧布相對(duì)于美元表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)外，大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家以及新興國(guó)家的貨幣皆表現(xiàn)疲軟，人民幣也受到一定影響。

這一度引發(fā)了國(guó)內(nèi)上市公司掀起外匯套保潮。從數(shù)據(jù)來(lái)看，年內(nèi)A股上市公司發(fā)布涉套期保值相關(guān)公告1211份，超去年同期的1039份。共有511家公司發(fā)布了關(guān)于開(kāi)展或繼續(xù)開(kāi)展套期保值業(yè)務(wù)的公告，其中267家公司僅開(kāi)展外匯套保，43家公司同時(shí)開(kāi)展外匯套保和商品套保。

從傳統(tǒng)意義來(lái)說(shuō)，人民幣貶值有利于出口，但現(xiàn)實(shí)中的出口型企業(yè)也會(huì)面臨人民幣貶值導(dǎo)致的外匯會(huì)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于進(jìn)口型企業(yè)和持有美元債的企業(yè)來(lái)講，人民幣貶值的副作用則更為直觀，進(jìn)口的盈利將因?yàn)閰R兌的損失減少或抵消，而持有美元債的企業(yè)將支付更多的人民幣進(jìn)行兌換還債，造成企業(yè)利潤(rùn)減少。

對(duì)此，部分企業(yè)通過(guò)調(diào)整進(jìn)出口相匹配的方式，自然對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)，或者通過(guò)貿(mào)易融資方式實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。同時(shí)，也有一些境內(nèi)企業(yè)開(kāi)始通過(guò)使用金融衍生品或者海外經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的方式對(duì)沖匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。目前，企業(yè)可以通過(guò)銀行提供的遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)、人民幣外匯掉期以及人民幣外匯期權(quán)等金融衍生品的方式對(duì)匯率波動(dòng)進(jìn)行套期保值。

總體來(lái)看，境內(nèi)企業(yè)可以接觸到的這些外匯套保工具多是透明度較低的場(chǎng)外市場(chǎng)工具?！捌鋬?yōu)點(diǎn)是可以根據(jù)客戶需求定制合約，缺點(diǎn)在于各家企業(yè)的額度需要審批，流動(dòng)性不足，市場(chǎng)化有限，而且對(duì)沖成本偏高。”新湖期貨副總經(jīng)理李強(qiáng)對(duì)期貨日?qǐng)?bào)記者表示，期貨體系的外匯套保優(yōu)勢(shì)在于流動(dòng)性好，但由于不是定制的，有展期風(fēng)險(xiǎn)，而且目前國(guó)內(nèi)沒(méi)有外匯期貨，外匯期貨只能通過(guò)離岸的香港市場(chǎng)或者新加坡市場(chǎng)來(lái)交易，這需要企業(yè)擁有海外交易能力。

“據(jù)我們近期的調(diào)查走訪，浙江省中小型企業(yè)使用即期工具相對(duì)較多，占比為80%—90%(統(tǒng)計(jì)口徑為履約)。衍生品相對(duì)較少，以相對(duì)簡(jiǎn)單便捷、更容易理解的遠(yuǎn)期為主?！蹦先A期貨研究所宏觀外匯分析師周驥向記者介紹，遠(yuǎn)期作為場(chǎng)外工具，其特點(diǎn)決定了它能夠很好地配合企業(yè)實(shí)際外匯管理需求。但是由于外匯遠(yuǎn)期流動(dòng)性較低，并且在場(chǎng)外交易很難變現(xiàn)，只能到期交割。此外，外匯遠(yuǎn)期合約的到期執(zhí)行與企業(yè)的履約能力和意愿掛鉤，因此缺乏信用的小企業(yè)較難找到外匯遠(yuǎn)期交易對(duì)手或者交易成本會(huì)相對(duì)偏高，并且對(duì)企業(yè)有比較高的信用度要求，交易資金量的大小會(huì)影響企業(yè)的交易成本等。

對(duì)于遠(yuǎn)期結(jié)售匯，一德期貨宏觀經(jīng)濟(jì)分析師車(chē)美超介紹，該業(yè)務(wù)要求資金占用量大，如果企業(yè)授信不足，遠(yuǎn)期結(jié)售匯的金額也會(huì)受到限制。其次，展期或者注銷(xiāo)需要繳納額外的費(fèi)用，增加套期保值的潛在成本。如果選擇外匯期權(quán)，車(chē)美超介紹，企業(yè)可以支付一定的權(quán)利金得到“以小博大”的選擇權(quán)，不過(guò)由于權(quán)責(zé)分離，收益與風(fēng)險(xiǎn)并不對(duì)稱，買(mǎi)入期權(quán)支付權(quán)利金勢(shì)必增加期初費(fèi)用，成本進(jìn)一步提升。此外，不同執(zhí)行方式的期權(quán)定價(jià)也不一樣，美式期權(quán)定價(jià)更為復(fù)雜，對(duì)于對(duì)衍生工具不夠熟悉的企業(yè)而言，也不夠“友好”。

同時(shí)，國(guó)內(nèi)可以從事外匯套保的銀行對(duì)不同性質(zhì)的企業(yè)報(bào)價(jià)也會(huì)有所差別，不同銀行之間的報(bào)價(jià)也并不透明，這使得一些需要進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的中小企業(yè)望而卻步。在進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)管理申請(qǐng)時(shí)流程繁瑣造成的時(shí)滯性也給企業(yè)帶來(lái)了困擾。

“此外，境內(nèi)企業(yè)使用的外匯套保工具，交易對(duì)手主要是銀行也造成了市場(chǎng)主體結(jié)構(gòu)不合理，使境內(nèi)企業(yè)在合約交易上處于天然的弱勢(shì)?！闭闵唐谪浛偨?jīng)理胡軍表示，我國(guó)目前外匯市場(chǎng)的組織體系實(shí)際上只有兩部分，即中央銀行和外匯銀行，客戶被排除在市場(chǎng)體系之外，真正意義上的經(jīng)紀(jì)人也遠(yuǎn)未形成。在我國(guó)現(xiàn)行的外匯交易制度內(nèi)，只有限定會(huì)員可以參與競(jìng)價(jià)，并且參與主體僅限于有外匯交易牌照的商業(yè)銀行。這一制度要求直接阻礙了市場(chǎng)參與者的自由選擇，限制其參與到外匯市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，不利于市場(chǎng)效率的提高。在實(shí)際交易中，這將導(dǎo)致外匯遠(yuǎn)期報(bào)價(jià)價(jià)差過(guò)大的情況，不利于企業(yè)參與外匯套保。

境內(nèi)外匯套保體系相比境外“囊中羞澀”

從境外國(guó)際金融市場(chǎng)來(lái)看，匯率衍生金融工具體系比較成熟，形式多樣。離岸市場(chǎng)已有多種人民幣相關(guān)的衍生品，包括人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期、人民幣無(wú)本金交割期權(quán)、人民幣無(wú)本金交割掉期、人民幣兌外幣期貨和相應(yīng)的期貨期權(quán)等。一般情況下，境外機(jī)構(gòu)進(jìn)行外匯管理時(shí)會(huì)選擇場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外工具相結(jié)合。

“場(chǎng)外衍生工具可以根據(jù)客戶需求進(jìn)行個(gè)性化定制，但在匯率雙向波動(dòng)的情況下，也因?yàn)檫@種差異化較大導(dǎo)致其‘靈活性差、流動(dòng)性不好’，很難準(zhǔn)確地對(duì)客戶形成有效保護(hù)?！崩顝?qiáng)提到，外匯期貨作為目前場(chǎng)內(nèi)匯率衍生工具中流動(dòng)性最好的品種，由于“合約標(biāo)準(zhǔn)化、交易所內(nèi)集中交易”的特點(diǎn)，“交易靈活、流動(dòng)性好”則是其最大的優(yōu)勢(shì)。

據(jù)了解，隨著外商對(duì)中國(guó)投資的增長(zhǎng)，新加坡、中國(guó)香港和日本都推出了NDF交易市場(chǎng)，用于離岸人民幣風(fēng)險(xiǎn)管理。2006年，CME也推出了人民幣NDF型期貨和期權(quán)交易。作為離岸人民幣市場(chǎng)交易最活躍的香港市場(chǎng)，香港交易所于2012年推出了全球首只可交收的人民幣期貨，隨后交易量和品種種類(lèi)不斷擴(kuò)大。目前，新加坡和中國(guó)香港已經(jīng)是最重要的離岸人民幣期貨市場(chǎng)。

“相較于境內(nèi)企業(yè)主流的避險(xiǎn)方式，境外人民幣期貨作為場(chǎng)內(nèi)衍生品，擁有成本低、透明度高、流動(dòng)性較好的特性?！敝荏K解釋，一方面，境外外匯期貨采用的是場(chǎng)內(nèi)交易，點(diǎn)差一般會(huì)小于境內(nèi)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)。另一方面，境外外匯期貨是在場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化合約交易，具有集合競(jìng)價(jià)、價(jià)格公開(kāi)透明、雙向交易、保證金以及當(dāng)日無(wú)負(fù)債結(jié)算等特點(diǎn)，這也提高了交易效率和流動(dòng)性。周驥坦言：“由于境內(nèi)匯率避險(xiǎn)工具相對(duì)有限，一些有條件的企業(yè)已經(jīng)將目光放到了海外?！?/p>

由于沒(méi)有完善的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，境內(nèi)外匯套保市場(chǎng)化程度不高。如銀行進(jìn)入市場(chǎng)的交易受中央銀行核定的結(jié)算周轉(zhuǎn)余額的控制，超額或不足才可以進(jìn)入市場(chǎng)拋補(bǔ)。國(guó)有商業(yè)銀行的分支機(jī)構(gòu)不能直接入市，開(kāi)市時(shí)間每天只有上午兩個(gè)小時(shí)，尚沒(méi)有形成一個(gè)從周一到周五連續(xù)24小時(shí)不間斷交易的全球性市場(chǎng)。

在胡軍看來(lái)，目前人民幣名義匯率圍繞均衡匯率波動(dòng)的局面已經(jīng)基本形成，實(shí)體企業(yè)其實(shí)需要更多樣化的對(duì)沖工具來(lái)規(guī)避外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。從監(jiān)管當(dāng)局的角度，要設(shè)計(jì)更好的交易機(jī)制，使外匯衍生品市場(chǎng)的交易機(jī)制有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)微觀主體避險(xiǎn)；從金融機(jī)構(gòu)的角度，可以根據(jù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求，提供多樣化、便利的產(chǎn)品和服務(wù)。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)推出外匯期貨正當(dāng)時(shí)

“現(xiàn)階段，在套保品種和工具選擇上，境內(nèi)外匯衍生工具其實(shí)較為有限?！焙娞岬?，幣種上，現(xiàn)階段，我國(guó)貿(mào)易伙伴已發(fā)展到220多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，但是外匯遠(yuǎn)期交易市場(chǎng)可以用人民幣進(jìn)行交易的外幣幣種仍主要集中在美元、日元、港元和歐元等。外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工具上，我國(guó)和成熟市場(chǎng)相比，可選擇對(duì)象仍然相對(duì)較少。

隨著人民幣匯率改革的不斷推進(jìn)，匯率波動(dòng)彈性明顯加大，匯率雙向浮動(dòng)顯著。伴隨著歐美市場(chǎng)需求出現(xiàn)萎縮，我國(guó)勞動(dòng)力成本上升，進(jìn)出口行業(yè)的毛利率也出現(xiàn)下滑趨勢(shì)，對(duì)于企業(yè)盈利穩(wěn)定性而言，匯率風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重會(huì)進(jìn)一步增大?！暗捎诰硟?nèi)還未設(shè)立外匯相關(guān)的期貨市場(chǎng)，境內(nèi)企業(yè)無(wú)法參與到期貨市場(chǎng)中進(jìn)行外匯套保。境內(nèi)銀行也僅提供較為基礎(chǔ)的外匯衍生工具，且匯買(mǎi)價(jià)與匯賣(mài)價(jià)的差值偏大，無(wú)形中也會(huì)增加實(shí)體企業(yè)鎖匯的成本?！焙姳硎尽?/p>

實(shí)際上，從宏觀層面看，外匯衍生品市場(chǎng)發(fā)展通過(guò)其避險(xiǎn)功能有助于降低匯率波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，從而有利于匯率彈性的提高和匯率形成機(jī)制改革。胡軍表示，從微觀層面看，外匯衍生品的上市則將能為微觀主體提供更多的金融產(chǎn)品和服務(wù)，使其能夠更好地規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。使用外匯衍生品通過(guò)市場(chǎng)方式來(lái)規(guī)避未來(lái)?yè)p失的不確定性，可以利用合理的杠桿適度降低避險(xiǎn)資金成本，企業(yè)還可以選擇不同的期限以更好地與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)周期相匹配。

“就工具特點(diǎn)來(lái)看，外匯期貨是在場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化合約交易，合約內(nèi)容一目了然，不需要進(jìn)行私下繁瑣的合約細(xì)則談判，提高實(shí)體企業(yè)交易效率且流動(dòng)性大?！避?chē)美超補(bǔ)充表示，而且，期貨工具采用集合競(jìng)價(jià)、價(jià)格公開(kāi)透明，市場(chǎng)價(jià)格的變化并不影響最終的交割價(jià)格，且對(duì)于各類(lèi)參與企業(yè)沒(méi)有價(jià)格歧視，有外匯風(fēng)險(xiǎn)管理需求的企業(yè)都可以參與進(jìn)來(lái)，不用考慮企業(yè)背景和授信額度。

此外，雙向交易和對(duì)沖平倉(cāng)的機(jī)制也可以給實(shí)體企業(yè)帶來(lái)雙向交易的機(jī)會(huì)。車(chē)美超介紹：“無(wú)論匯率升值還是貶值，進(jìn)出口企業(yè)都可以通過(guò)買(mǎi)入建倉(cāng)或者賣(mài)出建倉(cāng)來(lái)進(jìn)行外匯套保，當(dāng)現(xiàn)貨合同履行結(jié)售匯發(fā)生損益的同時(shí)，企業(yè)通過(guò)反向操作對(duì)沖平倉(cāng)解除履約責(zé)任，操作靈活、及時(shí)，為實(shí)體企業(yè)帶來(lái)極大的便利。”

總體來(lái)看，相比遠(yuǎn)期結(jié)售匯，外匯期貨具有強(qiáng)流動(dòng)性、低成本、更市場(chǎng)化的特點(diǎn)。可以更加高效地為企業(yè)進(jìn)行高效的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。李強(qiáng)補(bǔ)充說(shuō)，實(shí)際運(yùn)作中，待外匯衍生品上市后，由于對(duì)即時(shí)性要求較高，企業(yè)在管理風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中也會(huì)提升智能系統(tǒng)建設(shè)。對(duì)于涉及大宗商品的企業(yè)而言，其本身對(duì)于大宗商品就有風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的需求。再進(jìn)一步將風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖覆蓋至匯率時(shí)，建立整體系統(tǒng)性的架構(gòu)將成為必然，而這也會(huì)顯著提升企業(yè)自身核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（文章來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)）

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